联丰优配 SWIFT试图打造“全球结算层”，争夺数字金融时代主导权

2026年第一季度，全球数字资产市场延续调整，总市值进一步下跌。截至4月20日，加密资产总市值约2.58万亿美元，较上季度末下跌16.14%；比特币收盘价为7.39万美元，跌幅16.47%。市场下跌主因在于鹰派美联储主席提名预期引发的宏观担忧，以及AI领域冲击下科技风险资产的连带抛售。

美国加密资产监管框架取得关键进展，明确了市场分界。美国证券交易委员会（SEC）与美国商品期货交易委员会（CFTC）联合发布监管《联邦证券法对特定类型加密资产及特定加密资产交易的适用》解释性指引与最终规则（下称《指引》），将加密资产划分为五大类别，并提出了“依附与分离”原则。与此同时，环球银行金融电信协会（SWIFT）发布报告，明确其打造跨法币、CBDC及代币化资产的“全球结算层”的战略野心。

在专题部分，我们以美以对伊朗军事打击为观察窗口，分析了地缘政治冲击下的加密资产相关行为。研究发现，比特币在事件中呈现先跌后涨的走势，与传统避险资产黄金的相关性由正转负，凸显了其独特的风险资产属性及跨境资金流动渠道功能。同时，加密市场7×24小时的连续交易机制，在地缘风险爆发、传统市场休市期间，发挥了显著的价格发现与风险对冲功能。

数字资产市场跟踪

2026年第一季度，加密资产市值连续第二个季度下跌。根据CoinGecko的统计，截至4月20日，加密资产总市值约2.58万亿美元，较2025年四季度末的3.07万亿美元下跌16.14%。

其中，市值排名前五的加密资产占比分别为：比特币58.15%、以太币10.47%、泰达币7.11%，瑞波币3.28%和币安币3.18%。2026年第一季度，稳定币的市场份额有所提升，USDT+USDC的市场份额超过10%，达到2023年以来的最高水平。这是因为在市场持续回调的背景下，非稳定币类资产价格下降、市场份额持续缩减，而主流稳定币反而略有扩容。

价格方面，一季度比特币价格与加密资产市值走势同步，二者相关性高达99.9%。根据CoinGecko的统计，截至4月20日，比特币收盘价为7.39万美元，较2025年四季度末的8.84万美元下跌16.47%。这一下跌主要发生在1月中旬至2月上旬，主要驱动因素是1月中旬以后，凯文·沃什可能被提名为下一任美联储主席的消息传出，其鹰派作风引发市场担忧。2月初AI的发展又引发了“SaaScosplayse”恐慌，美股软件股遭遇重挫，而加密资产被视为科技属性的风险资产，连带出现下跌行情，比特币2月6日录得全年最低收盘价62854美元。在本季度剩余时间内，比特币维持区间震荡，即便美国和以色列对伊朗的军事打击后，市场趋势依然未变。

现实世界资产（RWA）显著增长。根据RWA.xyz统计，截至4月20日，RWA总市值达300.70亿美元，较一季度末的215.04亿美元增长39.83%。根据底层资产划分，美国国债RWA占比最高，为50.01%，市值约150.36亿美元；其次为大宗商品RWA，市值52.68亿美元，占比17.52%；各种信贷类RWA（企业信贷、多元化信贷、资产支持信贷等）共计市值33.31亿美元，总占比11.08%；其余底层资产及其RWA市值占比为：特定行业专业化融资5.43%、非美国政府债务4.21%、股票3.78%、主动管理策略3.50%、风险投资2.72%，其余房地产和私募股权RWA占比均不足1%。

美国明确加密资产监管分界

3月17日，SEC与CFTC联合发布了《指引》。《指引》旨在回应长期以来市场参与者对加密资产监管分类模糊的关切，试图在不修改上位法的前提下，通过监管机构的联合解释为市场提供确定性。《指引》将自身定位为监管框架建设的第一步，并表示将根据公众评议进一步修订与完善。

《指引》根据加密资产的特征、用途与功能，将其划分为五个主要类别，并逐一分析了其在联邦证券法下的地位。第一个类别为数字商品，该类别指与一个程序化运行的、功能性的加密系统存在内在联系的加密资产，其价值来源于该系统的运行与供需关系，而非对第三方必要管理努力的利润预期。数字商品的典型功能包括支付网络交易费用、参与共识机制以及行使治理投票权。《指引》明确，比特币、以太坊、Solana、Cardano和XRP等资产属于此列。在监管方法上，SEC指出数字商品本身不属于证券，CFTC则指出此类非证券的加密资产可能满足《商品交易法》对“商品”的定义。

第二个类别为数字收藏品，指供收藏或使用的加密资产，可代表艺术品、音乐、游戏道具、网络迷因或文化符号。这种资产的价值主要受供需关系、流行度或稀缺性影响，而非发行方事后的管理努力。《指引》将其类比为实体收藏品，认定其本身不具有证券的经济特征，因此不属于证券。但《指引》亦作出警示：若数字收藏品被份额化买卖，导致持有人形成对他人管理努力的利润预期，则可能构成投资合同的发售。

第三个类别为数字工具，指执行特定实用功能的加密资产，如会员资格、门票或身份凭证。由于其价值依赖于使用的功能而非投资收益，且通常不可转让，SEC认定数字工具本身不构成证券。

第四个类别为稳定币。第五个类别为数字证券，指以加密资产形式表示或记录的证券。《指引》强调，一项资产是否构成证券取决于其经济实质而非记录形式，无论发行在链上还是链下，只要具有利润分享权或其他证券特征，均受联邦证券法管辖。

关于加密资产在何种情况下会受到投资合同的约束，《指引》提出了“依附与分离”的解释框架。SEC认为，一个原本不属于证券的加密资产，若发行方在销售时做出了关于其将进行必要管理努力以创造利润的明确承诺，则该发售行为可能构成一份投资合同，相关加密资产需要按证券进行监管。然而，该投资合同与加密资产本身是可以分离的。《指引》进一步阐释了分离的两种情形：其一，当发行方兑现了其承诺，完成了相关加密系统的功能性开发或特定里程碑后，投资合同即告解除，后继的加密资产不再按证券监管；其二，若发行方明确宣布放弃项目并停止其所承诺的管理努力，则该加密资产亦不再受制于原先的投资合同，也不再按证券监管。

在明确分类原则的基础上，《指引》针对若干具体的加密资产业务形态提供了执法解释。关于协议挖矿与协议质押活动，《指引》指出，在网络协议已功能完备的情况下，参与者锁定数字商品以验证交易或维护网络安全的行为，在性质上属于行政性或事务性行为，其获得的奖励源自协议代码的自动分发，而非第三方的管理努力。因此，SEC认定此类活动不涉及证券的交易。同理，对于封装代币（Wrapped Tokens）和流动性质押收据代币（Staking Receipt Tokens），《指引》认为若其支撑资产为非证券的数字商品，且以固定比例足额储备，那么这些收据本身仅代表了对底层资产的索取权，不具备证券的经济特征，不构成证券交易。关于市场普遍关注的空投（Airdrops），《指引》明确，若发行方在进行非证券加密资产的空投时，接收者未提供金钱、商品或服务作为对价，则该分发行为不满足“投资金钱”这一豪威测试要件，不构成证券的发售。

《指引》为美国加密资产行业提供了合规分界。首先，根据分类框架，大量功能型网络的基础层资产有望被界定为数字商品，从而纳入CFTC的监管轨道，这缓和了长期以来行业面临的证券法合规压力。其次，《指引》提出的“依附与分离”原则，为项目从早期受监管的证券融资阶段过渡到功能成熟后的非证券状态提供了路径，项目方可以先发行加密资产进行融资（此时按证券进行监管），再构建去中心化网络（功能性达成后加密资产不再认定为证券），缓解了美国加密资产创新的资金压力。再次，对协议质押、封装代币及无偿空投等常见去中心化金融活动给予明确豁免，有助于降低美国合规服务商和开发者的法律不确定性，使行业资源得以更多投向技术研发。需要注意的是，该指引对“功能性网络”的判断标准、管理努力的边界仍留有裁量空间，仍可能使部分业务在具体执行上面临定性争议。

当前，美国《2025数字资产市场清晰法案》（《CLARITY法案》）立法进程延迟，背后反映出加密新势力与华尔街传统金融资本之间关于未来市场基础设施控制权的直接博弈。而SEC与CFTC联合发布的这份《指引》事实上与《CLARITY法案》勾勒的监管框架十分接近，《指引》对加密资产的分类方法依照功能型区块链网络的成熟度以及加密资产对投资合同的“依附与分离”原则等，都来自《CLARITY法案》，因此可以将这份《指引》的颁布视为加密新势力与华尔街传统金融资本之间对加密资产求同存异后的“最大公约数”。

SWIFT正试图成为数字金融时代的“全球结算层”

2026年1月，SWIFT发布《Scaling digital assets》报告。报告显示，SWIFT不满足于继续扮演传统的金融报文网络角色，而是试图打造一个跨越传统法币、央行数字货币（CBDC）、稳定币和代币化资产的统一结算层。这一战略定位意味着SWIFT希望从信息传递者升级为数字金融时代交易执行与账本维护的核心基础设施。报告明确将SWIFT自身定位为“全球交易的协调者”，并强调其连接11500多家金融机构、每三天即可交换相当于全球GDP规模的交易量，以此说明其具备引领行业克服碎片化挑战的独特能力。

在具体功能上，SWIFT设想的统一结算层包括四个方面的连接能力。一是连接不同的区块链网络，包括公共链、私有链和联盟链，打破当前各类分布式账本技术平台相互孤立的状态。二是连接传统支付系统与数字资产系统，使基于法币的支付轨道与基于代币的资产转移能够无缝对接。三是连接多种形式的数字货币，包括CBDC、商业银行代币化存款以及稳定币，实现不同形态货币在同一框架下的互操作。四是由SWIFT自行开发基于区块链的共享账本，命名为Swift Ledger，直接参与账本的维护和交易的执行，而不再仅限于消息传递。这一共享账本将首先聚焦于实时、全天候的跨境支付场景，并与全球30多家银行合作设计。

SWIFT报告反复强调自己是“中立的协调者”，试图向各国央行和金融机构传递一个核心信息：无需另建一个全球数字资产网络，使用SWIFT即可实现跨网络、跨资产、跨货币的无缝交易。报告指出，如果没有这种共享基础设施，跨机构和跨平台的数字资产与数字货币交易协调执行是不可能实现的。SWIFT 2025年完成了多项真实行业试验，包括与法国巴黎银行、联合圣保罗银行、法国兴业银行等合作实现代币化证券的交换与结算，与瑞银资产管理和Chainlink完成代币资产与传统支付轨道的桥接，与花旗银行实现法币与数字货币之间的支付结算，以及与汇丰银行和蚂蚁国际完成基于ISO 20022标准的区块链互操作性测试。这些试验表明，SWIFT已经初步验证了其作为数字资产跨链枢纽的技术可行性。

SWIFT这一战略并非单纯的技术升级，而是在数字时代对全球跨境金融基础设施主导权的主动争夺。与2024年SWIFT完成CBDC互联解决方案第二阶段沙盒测试时相比，此次报告更进一步。2024年SWIFT的目标更接近于传统支付系统、CBDC与加密资产之间的“跨链路由器”，最新报告则明确将开发自有账本并直接参与交易执行，这意味着SWIFT正试图从传统报文服务的“通道”角色，向兼具清算、结算和账本功能的“平台”角色演变，希望充当数字金融时代的“全球结算层”。

对于中国而言，SWIFT的上述布局与CIPS系统、数字人民币跨境支付以及多边央行数字货币桥之间存在潜在的功能重叠和竞争关系。尽管SWIFT强调“中立”，但2022年俄乌冲突以来，SWIFT已被多次用作地缘政治工具，其实际运作难以完全脱离主要西方国家的法律管辖和制裁指令。因此，SWIFT在数字资产领域的扩张，虽然可能在一定程度上便利数字人民币对接全球金融机构，但更需警惕其在标准制定、规则设置和准入控制等方面主导地位的逐步确立，将会加深中国跨境数字金融体系对外部基础设施（SWIFT）的依赖，这一方面会放大金融制裁和“长臂管辖”风险，另一方面削弱我国在新一代金融标准制定中的话语权，值得持续跟踪评估。

地缘政治冲击下的加密资产

2月28日，美国和以色列对伊朗发动军事打击，中东地缘政治冲突骤然升级。这一地缘政治事件对全球金融市场产生了显著影响，也为观察加密资产在典型外部冲击下的行为特征提供了自然实验窗口。

从事件窗口内的价格走势看，比特币在事件发生后呈现先跌后涨、波动加剧的形态。事发当日，比特币价格从前一交易日的67469美元跌至65884美元，单日跌幅约2.4%。次一交易日（3月2日，周一）继续下探至65713美元，累计较事件前下跌约2.6%。此后比特币快速反弹，到3月5日收盘价已升至72670美元，较事件后低点上涨逾10%。此后3月中旬至4月中旬在68000至75000美元区间震荡。比特币价格在经历短期下跌后迅速反弹，在一定程度上反映了加密资产作为跨境资金流动渠道的功能。在地缘政治紧张、传统资本账户管制或银行系统受限的情况下，加密资产提供了一种相对便捷的跨境价值转移方式。事件初期比特币价格的跳涨以及后续的价格韧性，部分就来源于此。

与同期其他资产对比，布伦特原油从2月27日的71.1美元/桶飙升至4月初的140美元上方，最大涨幅接近100%；黄金在事件前处于5222美元/盎司高位，事件后不涨反跌，3月中旬一度跌至4500美元下方；标普500指数同期下跌约4.8%。比特币的表现在美以袭击伊朗初期弱于原油但强于黄金和美股，后期则维持了正收益。

比特币与主要资产的相关性在事件前后发生了显著变化。以1月28日至2月27日计为事件前一个月，以3月2日至3月31日计为事件后一个月，比较发现：比特币与黄金的相关系数从事件前一个月的约25.72%转为-1.93%，这一变化表明，在地缘风险真实爆发时比特币并未跟随黄金的避险逻辑。比特币与原油的相关系数在美以袭击伊朗后从27.11%转为-11.62%，这一转变是因为在地缘政治事件以前，二者同时受到资金面的影响，存在一定相关性；地缘政治显著冲击原油供给，推动原油价格迅速走高，比特币缺乏这种供需基本面支撑，两者收益率转为负相关。

波动率数据进一步揭示了杠杆机制在地缘政治事件中的放大效应。比特币的15日滚动年化波动率从事件前约48%快速攀升至3月上旬的66%，随后回落至45%左右。同期，标普500的波动率则基本维持在15%左右，可见比特币波动率的绝对水平和事件窗口期间的变化幅度均显著高于股票市场，反映出其内部杠杆结构对外部冲击的放大作用。由于永续合约等杠杆产品在加密资产市场的大范围使用，地缘政治事件引发的价格下跌会触发多头头寸清算，形成价格下跌—追加保证金—进一步抛售的负反馈循环。

加密资产的7×24小时连续交易特性在此次事件中凸显了独特的市场功能。美国和以色列对伊朗发动军事打击发生在周六，全球主要大宗商品和股票市场均处于休市状态，交易员无法在传统市场（如芝加哥交易所）对地缘风险进行及时的对冲操作，于是Hyperliquid等提供黄金、白银、原油和股票永续合约的去中心化交易所就成为了优选。2026年一季度，Hyperliquid的黄金和石油未平仓合约量和交易量不断创下新高，甚至在4月初Hyperliquid上的石油永续合约日交易量一度超过比特币。这表明，加密市场的连续交易特性正在吸引越来越多的投资者，其对传统资产的价格发现功能可能显著提升，而连续交易能力也可能成为未来金融市场基础设施升级的重要方向。

（作者任职于国家金融与发展实验室）

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